經濟觀察報 記者 陳月芹

在京東、美團、阿里巴巴忙著砸錢補貼外賣業務時，遠離紛爭的騰訊控股（00700.HK）用實際行動表明自己只務正業、專心搞錢。

一位投資者拿騰訊和京東對比：在上半年AI資本支出高達466億元的情況下，騰訊斥資365億港元回購股票作為股東回報；京東則暫停了回購，“現金被用在外賣補貼上，相當于股東請客喝奶茶了”。

這份營收增長14%、凈利潤同比增18%的半年報一出，8月14日，騰訊股價一度摸到600港元/股的臨界線，創下近4年新高。

有網友評價這份成績單透露出一種“經濟上行期的美”。對市值超5.4萬億港元、業務生態覆蓋國計民生方方面面的騰訊而言，其核心業務與宏觀經濟態勢息息相關，部分業務還表現出逆周期性。

一是微信支付金額增速轉正。

上半年，騰訊的金融科技和企業服務收入1104億元，同比增幅7.5%，其中商業支付和消費信貸服務是主要驅動力，為B端企業提供GPU租賃和API調用的云服務也有所增長。

一定程度上，數億量級的商戶、個人用戶通過微信支付產生的交易數據，是反映當前國內居民消費、儲蓄和投資習慣的重要樣本。

過去幾個季度，微信支付和消費信貸服務增長低迷。對此，騰訊控股管理層的解釋是，消費疲軟、消費支出放緩，每筆支付交易的平均金額同比下降；信貸方面，盡管消費者想借更多的錢，但騰訊選擇在宏觀和消費都比較疲軟的時候收緊信貸，這導致消費貸款服務收入也同比下降。

直到2025年第二季度，商業支付金額終于恢復同比增長。

騰訊管理層在中報業績電話會上還提到一個細節：商業支付總額取決于兩個因素，分別是交易筆數和單筆交易金額。雖然微信支付的交易筆數持續增長，但單筆交易金額仍在持續下降，“最近看到的改善跡象是，單筆交易金額的下降幅度有所收窄”。

如果從各業務貢獻收入的維度給騰訊下定義，騰訊首先是一家游戲平臺公司（國內外游戲收入占比33%）；其次是一家金融科技公司，商業支付、理財和云服務收入占比超3成；第三是廣告業務，收入占比約18.5%；最后才是視頻號、騰訊音樂、騰訊視頻等社交網絡業務，占比約17.8%。

二是廣告逆周期放量。

上半年，騰訊廣告收入增長20%至676億元，已連續第11個季度雙位數增長，但這并不意味著整個品牌廣告市場回暖。騰訊管理層透露，今年第二季度，一些外賣和電商公司減少了廣告投放，將預算用于補貼，對騰訊的廣告收入造成一定負面影響。

騰訊正在思考，如何持續部署AI技術來提升廣告效率和表現，這比傳統廣告行業過度依賴個別廣告主品類的榮與枯，更能穿越周期。

上半年，騰訊廣告收入逆勢增長的動力主要來自單次展示收入的提升。比起增加廣告位，騰訊想通過AI讓現有的每一個廣告牌都更值錢。一方面，AI部署帶來更高點擊率；另一方面，微信小店和小游戲更完善的閉環交易活動，提升了單次點擊的收入。

騰訊短視頻的廣告加載率仍處于中低個位數百分比的水平，而同業普遍在10%—15%。廣告加載率即用戶每刷多少條內容出現廣告的頻率。

“如果未來部署AI的成本，包括GPU的折舊和其他費用大幅上升并成為沉重負擔，騰訊可能會選擇加快廣告商業化的步伐，例如增加更多的廣告入口、提升廣告加載率。但現在還沒有必要這么做。”在被問到如何維持廣告收入增速問題時，騰訊管理層這樣回答。

三是游戲持續兇猛。

如果視頻號是未來“全村的希望”，那游戲業務就是現役“騰訊的血泵”。上半年，騰訊的國內外游戲收入為1197億元，創歷年新高，大基數下還能保持24%的增幅，直接拉起了整體業績表現。

其中，國際市場游戲收入354億元，本土市場收入843億元，最主要的貢獻來自于新游戲《三角洲行動》爆火及常青游戲強大的吸金能力，僅《王者榮耀》上半年就狂攬10億美元。

游戲收入結構向自研游戲傾斜，使得增值服務業務的毛利率提升至60%。無論是貢獻收入還是利潤率水平，游戲都是騰訊最賺錢的業務。

往年騰訊半年報常提到，受學校考試、缺乏長假期等客觀因素影響，第二季度一般是中國游戲行業的相對淡季，但騰訊有意把游戲向平臺型業務轉變，減少單一產品或單季度表現強勁或疲軟帶來的波動。具體做法是不斷擴大游戲產品組合，使其更具平臺屬性，并主要扶持和培育“同類最佳”的游戲。

騰訊管理層提到一個反直覺的行業洞察：大多數行業都是從高付費用戶開始，逐步拓展到低付費用戶，但中國游戲市場相反。一些前沿的新品類游戲，比如戰術射擊類的《無畏契約》，或是內容驅動型的《鳴潮》《戀與深空》，它們的單用戶平均收入遠高于現有的大盤游戲，甚至高出數倍。換句話說，在中國市場，新游戲更易吸引新用戶“氪金”。

從經濟學角度，游戲能使人花小錢買快樂，是長途旅行、高檔餐飲，以及線下娛樂活動等的平替，在經濟下行期具有更強的需求剛性。

四是QQ黯淡，微信扛旗，電商發力。

截至2025年6月底，微信月活躍賬戶數（MAU）突破14億大關，日益成為連接用戶、商家和內容創作者的超級應用。與此同時，上一代即時通訊“王者”QQ的月活數據逐年下降至5.32億。

龐大的用戶基數和高強度的用戶粘性，是微信生態拓展商業化的源頭。騰訊可以通過小程序拓展金融服務、網約車、餐飲預訂和交通出行等應用場景。第二季度由小程序產生的商品交易總額（GMV）同比增長18%。小游戲總流水同比增長20%。騰訊對微信小店寄予厚望，推出微信送禮、“跟朋友一起買”功能，希望走出一條符合騰訊特色的電商發展道路，而不是貿然對標淘寶、京東等。

五是逆勢擴招，雇員成本增百億。

在眾多公司頻頻傳出減員降本過冬消息的背景下，截至6月底，“鵝廠”雇員數量超11萬人，刷新騰訊成立以來的歷史紀錄，較去年增加了5715人，總用工成本增超百億至650億元。

自2004年以來，騰訊的員工規模整體逐年上漲，直到2022年達到峰值。這一時間騰訊管理層下定決心降本，從不惜一切代價追求收入最大化，轉向實現高質量、可持續的增長，而成本紀律和團隊結構優化是其中的關鍵之一。

也是從2022年開始，騰訊一改持續招兵買馬的步伐，首次減員，“鵝廠”員工從2021年中的11.07萬人，減少至2024年中的10.55萬人。

不過，到了今年上半年，騰訊不僅重啟擴招增員，還一改降本增效態度：2025年中期的員工數量與2022年中期基本持平，但總酬金增加了82.2億元。

4月17日，騰訊宣布，3年內新增2.8萬個實習崗位并加大轉化錄用，僅2025年就將招聘1萬名校招實習生，這被稱為騰訊“史上最大就業計劃”。

（作者 陳月芹）