美國(guó)國(guó)內(nèi)局勢(shì)暗流涌動(dòng)。近日，橋水基金創(chuàng)始人瑞·達(dá)利歐發(fā)表萬(wàn)字長(zhǎng)文，以其對(duì)國(guó)家內(nèi)部周期的深刻研究為框架，置評(píng)美國(guó)當(dāng)下社會(huì)政治經(jīng)濟(jì)生態(tài)。

現(xiàn)實(shí)世界秩序的劇烈震蕩，正與達(dá)利歐構(gòu)建的“大周期”理論模型交相呼應(yīng)。美國(guó)真的會(huì)如達(dá)利歐所警告的那樣——政府債務(wù)狀況正“接近無(wú)法挽回的地步”、正在走向可能威脅世界最大經(jīng)濟(jì)體穩(wěn)定的“死亡螺旋”嗎？

在新作《國(guó)家為什么會(huì)破產(chǎn)》中，瑞·達(dá)利歐創(chuàng)造性地總結(jié)了人類歷史中反復(fù)上演的“大債務(wù)周期”及其發(fā)展的必經(jīng)階段，并進(jìn)一步指出，正是債務(wù)/信貸/貨幣/經(jīng)濟(jì)周期、內(nèi)部秩序和混亂周期、外部秩序和混亂周期、自然力量、科技力量這五大力量的相互作用，推動(dòng)了世界和平與繁榮、沖突與蕭條的整體秩序變化。

本期長(zhǎng)江讀書(shū)向你推薦《國(guó)家為什么會(huì)破產(chǎn)》一書(shū)，希望對(duì)你有所啟發(fā)。

《國(guó)家為什么會(huì)破產(chǎn)：大周期》

作  者： [美]瑞·達(dá)利歐

出版社： 中信出版社

出版年：2025年6月

當(dāng)?shù)貢r(shí)間周一，橋水基金創(chuàng)始人瑞·達(dá)利歐發(fā)表長(zhǎng)文——《內(nèi)戰(zhàn)？》，以其對(duì)國(guó)家內(nèi)部周期的深刻研究為框架，對(duì)美國(guó)當(dāng)下社會(huì)政治經(jīng)濟(jì)生態(tài)發(fā)出尖銳警示。

此文發(fā)布之際，正值美國(guó)國(guó)內(nèi)緊張局勢(shì)加劇——加利福尼亞州政府因國(guó)民警衛(wèi)隊(duì)調(diào)動(dòng)問(wèn)題起訴特朗普政府，而特朗普本人則在公開(kāi)言論中提及“不想發(fā)生內(nèi)戰(zhàn)”，現(xiàn)實(shí)政治的激蕩與理論模型的警示形成了刺眼的互文。

達(dá)利歐稱，考慮到目前政府的債務(wù)問(wèn)題，以及洛杉磯的騷亂正在被特朗普總統(tǒng)出動(dòng)國(guó)民警衛(wèi)隊(duì)鎮(zhèn)壓，現(xiàn)在正是提醒大家這一模板的合適時(shí)機(jī)。

文章強(qiáng)調(diào)，解決之道不是暴力革命，而是強(qiáng)有力的和平改革者。國(guó)家要避免災(zāi)難性崩潰，就必須在第五階段發(fā)力，推動(dòng)真正有效、全民受益的改革，實(shí)現(xiàn)更公平的財(cái)富與機(jī)會(huì)分配，保持社會(huì)凝聚力。這種領(lǐng)導(dǎo)人需要具備團(tuán)結(jié)全社會(huì)的能力，而不是激化對(duì)立。

長(zhǎng)文要點(diǎn)

長(zhǎng)文要點(diǎn)如下：

1、相信我們（美國(guó)）目前正處于第五階段。不要盲目相信“這（內(nèi)戰(zhàn)）不會(huì)發(fā)生在我們這里”。成功的國(guó)家，是那些能在周期中不斷自我修復(fù)、不斷適應(yīng)變化的國(guó)家。

2、當(dāng)一個(gè)國(guó)家處于第五階段（如當(dāng)前的美國(guó)），最關(guān)鍵的問(wèn)題是：這個(gè)體系還能承受多大壓力而不至于崩潰？

3、第五階段后期的沖突通常積累至高潮，最終觸發(fā)暴力沖突，這也標(biāo)志著正式進(jìn)入被歷史學(xué)家稱為“內(nèi)戰(zhàn)期”的階段，我稱之為“大周期”中的第六階段。

這引出了我的下一個(gè)原則：當(dāng)你猶豫不決時(shí)，就離開(kāi)。這種情況通常出現(xiàn)在第五階段的晚期。歷史表明，當(dāng)局勢(shì)惡化時(shí)，想要離開(kāi)的人往往會(huì)發(fā)現(xiàn)“大門已經(jīng)關(guān)閉”。同樣的情況也適用于投資和資金流動(dòng)，在這種時(shí)期，國(guó)家往往會(huì)實(shí)施資本管制和其他限制措施。

4、歷史表明，當(dāng)政府破產(chǎn)時(shí)，為了提高能惠及多數(shù)人的生產(chǎn)力，有一條路徑是有效的：重組和/或貶值足夠多的既有債務(wù)及非債務(wù)義務(wù)。這在第五階段和第六階段是常見(jiàn)做法。雖然這種重組或貶值在當(dāng)下通常是痛苦的，但它能減少債務(wù)負(fù)擔(dān)，繼而為重建創(chuàng)造條件。

5、引發(fā)重大內(nèi)部沖突的“有毒組合”，包括：國(guó)家與民眾處于財(cái)政困境（如債務(wù)與未償義務(wù)龐大）；社會(huì)內(nèi)部存在巨大收入、財(cái)富與價(jià)值觀差距；遭遇劇烈的經(jīng)濟(jì)沖擊?！岸拘曰旌稀蓖ǔ０殡S著其他問(wèn)題。以下因素出現(xiàn)得越多，發(fā)生嚴(yán)重沖突（如內(nèi)戰(zhàn)或革命）的可能性就越大。包括：頹廢、官僚主義、民粹主義與極端主義、階級(jí)斗爭(zhēng)、公共領(lǐng)域真相的喪失、規(guī)則被拋棄、赤裸的斗爭(zhēng)開(kāi)始......

美國(guó)正處于第五階段：內(nèi)戰(zhàn)前

看到如今正在發(fā)生的事情，就像是在看一部我已經(jīng)看過(guò)很多次的電影。我的視角來(lái)自于我作為一名全球宏觀投資者超過(guò)50年的經(jīng)驗(yàn)，以及我對(duì)過(guò)去500年歷史的研究。

在我出版的《原則：應(yīng)對(duì)變化中的世界秩序》一書(shū)中，我描述了一個(gè)模板，可以用來(lái)與實(shí)際發(fā)展進(jìn)行對(duì)照，從而幫助理解世界秩序是如何演變的。我還解釋了那些推動(dòng)世界秩序變動(dòng)的大周期中，永恒且普遍的因果關(guān)系。

這個(gè)模板讓我相信，貨幣體系、國(guó)內(nèi)政治秩序和國(guó)際地緣政治秩序有很大可能會(huì)出現(xiàn)趨同式的崩潰。不幸的是，現(xiàn)實(shí)中發(fā)生的事件正與這一模板高度吻合。

本書(shū)第五章描述的是“內(nèi)部秩序與混亂的大周期”。這一過(guò)程以一個(gè)包含六個(gè)階段的大周期展開(kāi)，每個(gè)階段都有其獨(dú)特的特征。考慮到目前政府的債務(wù)問(wèn)題，以及洛杉磯的騷亂正在被特朗普總統(tǒng)出動(dòng)國(guó)民警衛(wèi)隊(duì)鎮(zhèn)壓，我認(rèn)為現(xiàn)在正是提醒大家這一模板的合適時(shí)機(jī)。

我相信我們目前正處于第五階段，也就是“內(nèi)戰(zhàn)前階段”，所以我將分享我對(duì)這一階段的描述，以及第六階段，也就是“內(nèi)戰(zhàn)階段”的內(nèi)容。

大周期中最核心的影響因素是債務(wù)、貨幣與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。要理解第5階段，需明白其銜接在第3階段（和平繁榮、債務(wù)與信貸環(huán)境良好）與第4階段（奢靡墮落、條件開(kāi)始惡化）之后。

本過(guò)程最終走向最痛苦階段——第6階段，即資金耗盡，通常伴隨革命或內(nèi)戰(zhàn)爆發(fā)。而第5階段正是財(cái)政惡化導(dǎo)致階級(jí)沖突爆發(fā)的前夜。不同領(lǐng)導(dǎo)人及各群體如何處理沖突，將決定國(guó)家是否能和平變革或走向暴力。

現(xiàn)今許多國(guó)家已經(jīng)顯現(xiàn)這種趨勢(shì)。那些財(cái)政健康（收入高于支出，資產(chǎn)大于負(fù)債）的國(guó)家狀況相對(duì)良好；反之則處境危險(xiǎn)。他們會(huì)想從經(jīng)濟(jì)更穩(wěn)健者那里“拿錢”。而問(wèn)題關(guān)鍵在于：財(cái)政好的比起財(cái)政不好的是少數(shù)，多數(shù)處于惡劣狀態(tài)。

這種現(xiàn)狀的不均，正是當(dāng)前各國(guó)、各州、各城市、各公司乃至個(gè)人在諸多方面（例如教育、醫(yī)療、基礎(chǔ)設(shè)施以及整體福祉）產(chǎn)生差異的主要推動(dòng)力。同時(shí)，各國(guó)在面對(duì)這些壓力時(shí)的文化反應(yīng)也存在顯著差異，有些國(guó)家傾向于以更和諧的方式應(yīng)對(duì)，而另一些國(guó)家則更傾向于對(duì)抗。

經(jīng)典的“有毒組合”

引發(fā)重大內(nèi)部沖突的“有毒組合”包括：

● 國(guó)家與民眾處于財(cái)政困境（如債務(wù)與未償義務(wù)龐大）；

● 社會(huì)內(nèi)部存在巨大收入、財(cái)富與價(jià)值觀差距；

● 遭遇劇烈的經(jīng)濟(jì)沖擊。

這種多重因素的匯聚通常會(huì)帶來(lái)混亂、沖突，甚至是內(nèi)戰(zhàn)。經(jīng)濟(jì)沖擊可能由多種原因引起，包括金融泡沫破裂、自然災(zāi)害（如疫情、干旱和洪水）以及戰(zhàn)爭(zhēng)。這種沖擊就像一次金融壓力測(cè)試。壓力測(cè)試發(fā)生時(shí)的財(cái)務(wù)狀況（用收入與支出、資產(chǎn)與負(fù)債的關(guān)系衡量）就像是緩沖器。收入、財(cái)富和價(jià)值之間的差距越大，系統(tǒng)的脆弱性就越高。

當(dāng)金融問(wèn)題發(fā)生時(shí)，通常首先沖擊的是私營(yíng)部門，然后是公共部門。因?yàn)檎^不會(huì)讓私營(yíng)部門的金融問(wèn)題拖垮整個(gè)系統(tǒng)，政府的財(cái)務(wù)狀況才是關(guān)鍵。當(dāng)政府失去購(gòu)買力時(shí)，就會(huì)發(fā)生崩潰。但在崩潰發(fā)生之前，會(huì)出現(xiàn)大量圍繞金錢和政治權(quán)力的爭(zhēng)斗。

通過(guò)研究50多次內(nèi)戰(zhàn)和革命，可以清晰地看出，內(nèi)戰(zhàn)或革命最可靠的領(lǐng)先指標(biāo)是政府財(cái)政破產(chǎn)與巨大的財(cái)富差距并存。

這是因?yàn)楫?dāng)政府失去財(cái)政能力時(shí)，它就無(wú)法資助那些必須被救助以維持系統(tǒng)運(yùn)轉(zhuǎn)的私營(yíng)實(shí)體（如2008年底美國(guó)等政府所做的那樣），也無(wú)法購(gòu)買所需物資，更無(wú)法雇人完成必要工作。政府失去了“權(quán)力”。

處于“第五階段”的一個(gè)典型標(biāo)志、也是借貸和支出能力喪失的領(lǐng)先指標(biāo)、也是進(jìn)入“第六階段”的觸發(fā)因素之一，是政府巨額的赤字，是政府赤字龐大，債務(wù)超出除本國(guó)央行外其他買家的購(gòu)買意愿。

當(dāng)不能印鈔的政府不得不加稅并削減開(kāi)支，或者可以印鈔的政府大量印鈔并買入政府債務(wù)時(shí)，這個(gè)領(lǐng)先指標(biāo)就被激活了。

具體而言，當(dāng)政府資金枯竭（即赤字龐大、債務(wù)高企、融資渠道枯竭）時(shí)，可選擇的余地極為有限：要么大幅加稅和削減開(kāi)支，要么大量印錢，從而導(dǎo)致貨幣貶值。

有印鈔能力的政府通常都會(huì)選擇印錢，因?yàn)檫@是相對(duì)“無(wú)痛”的路徑，但這會(huì)讓投資者逃離貶值的貨幣與債務(wù)。不能印鈔的政府則必須加稅與減支，這會(huì)導(dǎo)致富人逃離，因?yàn)樗麄冸y以忍受更高的稅負(fù)和服務(wù)的喪失。

如果這些不能印鈔的地方本身又存在嚴(yán)重的財(cái)富不平等，最終往往會(huì)導(dǎo)致某種形式的內(nèi)戰(zhàn)或革命。

這種晚周期債務(wù)動(dòng)態(tài)正出現(xiàn)在美國(guó)的聯(lián)邦和州層面，其主要區(qū)別在于：州政府無(wú)法印鈔還債，而聯(lián)邦政府可以。

聯(lián)邦和許多州、市政府都面臨赤字龐大、債務(wù)沉重和財(cái)富差距懸殊的問(wèn)題，而美聯(lián)儲(chǔ)擁有印鈔能力。美聯(lián)儲(chǔ)印錢并購(gòu)買聯(lián)邦政府債務(wù)，可以資助支出遠(yuǎn)大于收入的聯(lián)邦政府。這雖然在幫助聯(lián)邦政府及其扶助對(duì)象，但也讓持有美元和美元債務(wù)的人在實(shí)際購(gòu)買力上遭受了巨大損失。

那些財(cái)富差距最大、債務(wù)最重、收入下降最嚴(yán)重的地區(qū)（包括城市、州和國(guó)家）最可能爆發(fā)沖突。有趣的是，美國(guó)那些人均收入和財(cái)富水平最高的州和城市，往往也是債務(wù)最重、財(cái)富差距最大的地區(qū)，例如舊金山、芝加哥、紐約市，以及康涅狄格州、伊利諾伊州、馬薩諸塞州、紐約州和新澤西州。

面對(duì)這些情況，要么必須削減支出，要么必須以某種方式籌集更多資金。接下來(lái)的問(wèn)題是：由誰(shuí)來(lái)承擔(dān)解決這些問(wèn)題的費(fèi)用，是“富人”還是“窮人”？顯然，不可能是窮人。

削減支出對(duì)最貧困的人來(lái)說(shuō)是最難以忍受的，因此必須對(duì)有支付能力的人征收更多稅款，而這也加劇了爆發(fā)某種形式的內(nèi)戰(zhàn)或革命的風(fēng)險(xiǎn)。

但當(dāng)富人意識(shí)到他們將被征稅以償還債務(wù)和彌補(bǔ)赤字時(shí)，他們通常會(huì)選擇離開(kāi)，從而引發(fā)“空心化”過(guò)程。目前，這正在推動(dòng)美國(guó)一些州之間的人口遷移。如果經(jīng)濟(jì)狀況惡化，這一過(guò)程會(huì)加速。這些因素在很大程度上推動(dòng)了稅收周期的發(fā)展。

歷史表明，在財(cái)富差距大、經(jīng)濟(jì)狀況糟糕的背景下加稅和削減支出，是導(dǎo)致某種形式的內(nèi)戰(zhàn)或革命的最強(qiáng)領(lǐng)先指標(biāo)。

需要明確的是，這些變動(dòng)未必是暴力形式的，盡管它們可以是暴力形式。我在個(gè)人生活中看到了這些循環(huán)正在發(fā)生。

例如，我住在康涅狄格州，這是美國(guó)人均收入最高的州，擁有全美最嚴(yán)重的財(cái)富和收入差距，也有全美最高的人均債務(wù)和養(yǎng)老金缺口之一。我看到富人與窮人各自專注于自己的生活，幾乎不會(huì)互相關(guān)心，因?yàn)楸舜私佑|很少。

我通過(guò)接觸我們社區(qū)中的富人，和我妻子為幫助弱勢(shì)群體中失學(xué)高中生所做的工作，得以窺見(jiàn)兩個(gè)群體的生活。

我看到了窮人社區(qū)中極其惡劣的生存環(huán)境，也看到了富人（在窮人眼中顯得富有和奢靡）其實(shí)并不覺(jué)得自己富裕。我看到他們都在為自己的困難而掙扎——富人困于工作與生活的平衡、子女教育等；窮人則為收入、食品、避免暴力、子女接受優(yōu)質(zhì)教育而努力。

我看到這兩個(gè)群體更容易對(duì)彼此持批判性、刻板印象的看法，傾向于相互厭惡，而不是將彼此視為同一個(gè)社區(qū)中應(yīng)互助的成員。我看到由于這些刻板印象，以及富人認(rèn)為自己并不富有，也不認(rèn)為窮人值得他們的資助，導(dǎo)致互相幫助變得非常困難。

我對(duì)未來(lái)感到擔(dān)憂，因?yàn)楝F(xiàn)有狀況可能會(huì)進(jìn)一步惡化。我親眼看到，新冠疫情所帶來(lái)的健康與財(cái)政沖擊揭示了窮人社區(qū)的惡劣狀況，并正在加劇可能引發(fā)“有毒組合”動(dòng)態(tài)的財(cái)政差距。

平均數(shù)并不如受苦人數(shù)的數(shù)量及其所擁有的權(quán)力重要。

那些支持對(duì)整體有利的政策——比如自由貿(mào)易、全球化、取代人力的技術(shù)進(jìn)步，卻沒(méi)有考慮如果整體的利益分配無(wú)法讓大多數(shù)人受益會(huì)發(fā)生什么，這樣的觀點(diǎn)忽略了一個(gè)關(guān)鍵事實(shí)：整體本身也會(huì)因此處于危險(xiǎn)之中。

若要實(shí)現(xiàn)和平與繁榮，社會(huì)必須具備能讓大多數(shù)人受益的生產(chǎn)力。

歷史表明，當(dāng)政府破產(chǎn)時(shí)，為了提高能惠及多數(shù)人的生產(chǎn)力，有一條路徑是有效的：重組和/或貶值足夠多的既有債務(wù)及非債務(wù)義務(wù)。這在第五階段和第六階段是常見(jiàn)做法。雖然這種重組或貶值在當(dāng)下通常是痛苦的，但它能減少債務(wù)負(fù)擔(dān)，繼而為重建創(chuàng)造條件。

成功的關(guān)鍵因素之一是：新創(chuàng)造的債務(wù)和貨幣必須被用于提升生產(chǎn)力、帶來(lái)良好投資回報(bào)，而不是無(wú)條件地分發(fā)出去卻無(wú)法帶來(lái)生產(chǎn)或收入增長(zhǎng)。若后者發(fā)生，這些貨幣將貶值至幾乎失去購(gòu)買力，政府或任何人都無(wú)法從中獲益。

歷史顯示，把借來(lái)的錢用于能帶來(lái)廣泛生產(chǎn)力提升、投資回報(bào)率高于借款成本的項(xiàng)目，可以提升生活水平并償還債務(wù)，因此這類政策是有效的。

如果用于融資債務(wù)的資金不足，中央銀行印鈔并作為最后貸款人是完全可以接受的，只要這些資金被用于有足夠回報(bào)、能夠償還債務(wù)的投資上。

歷史與邏輯都表明，對(duì)各個(gè)層次的教育（包括職業(yè)培訓(xùn)）、基礎(chǔ)設(shè)施和能夠帶來(lái)成果的科研進(jìn)行良好投資非常有效。例如，大規(guī)模的教育和基礎(chǔ)設(shè)施計(jì)劃幾乎總是取得成功，盡管這些投資見(jiàn)效通常需要較長(zhǎng)時(shí)間。

實(shí)際上，教育和基礎(chǔ)設(shè)施的改善，即便是通過(guò)舉債融資，幾乎是所有帝國(guó)崛起的關(guān)鍵要素，而這類投資質(zhì)量的下降幾乎也總是帝國(guó)衰落的先兆。如果執(zhí)行得當(dāng)，這些干預(yù)措施完全可以抵消“毒性混合”效應(yīng)。

導(dǎo)致最終危機(jī)的9個(gè)階段

在《國(guó)家為什么會(huì)破產(chǎn)》一書(shū)中，達(dá)利歐分析了典型的大債務(wù)周期，并重點(diǎn)關(guān)注大債務(wù)周期的最后時(shí)期，即中央政府和央行都破產(chǎn)的階段。

這一時(shí)期通常會(huì)經(jīng)歷9個(gè)階段。雖然以下內(nèi)容展示的是典型模式，但在具體發(fā)生的事件和時(shí)間上存在很大變化，且不一定嚴(yán)格按照我描述的順序發(fā)展。因此，以下內(nèi)容可被視為誘發(fā)危機(jī)的病態(tài)因素及經(jīng)典危機(jī)的應(yīng)對(duì)步驟。這些病態(tài)因素積累越多，中央政府與央行“心臟病發(fā)作”（即破產(chǎn)）的風(fēng)險(xiǎn)就越大。具體而言，導(dǎo)致國(guó)家破產(chǎn)的原因眾多，如長(zhǎng)期超額支出與債務(wù)累積，耗資巨大的戰(zhàn)爭(zhēng)、干旱、洪水、疫情等沖擊，或上述因素的組合，等等。

無(wú)論具體誘因如何，本清單所列項(xiàng)目均可構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)。病態(tài)因素越多，爆發(fā)債務(wù)/貨幣危機(jī)的概率就越高。以下便是大債務(wù)周期末期典型的病態(tài)因素演進(jìn)序列：

1.私人部門和政府深陷債務(wù)泥潭。

2.私人部門遭遇債務(wù)危機(jī)，中央政府因幫助私人部門而陷入更深的債務(wù)泥潭。

3.中央政府遭遇債務(wù)擠壓，自由市場(chǎng)的債務(wù)需求無(wú)法匹配供給。這造成了債務(wù)問(wèn)題。此時(shí)要么出現(xiàn)（a）貨幣和財(cái)政政策的轉(zhuǎn)變，使貨幣和信貸的供需重新平衡；要么出現(xiàn)（b）債務(wù)的自我強(qiáng)化凈拋售，引發(fā)嚴(yán)重的債務(wù)清算危機(jī)，并在危機(jī)結(jié)束后降低債務(wù)規(guī)模和債務(wù)償還水平相對(duì)于收入的比率。債務(wù)的大規(guī)模凈拋售是重要的紅色警報(bào)。

4.政府債務(wù)的拋售會(huì)讓（a）自由市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)的貨幣和信貸緊縮，進(jìn)而導(dǎo)致（b）經(jīng)濟(jì)疲軟，（c）貨幣承壓以及（d）外匯儲(chǔ)備下降。由于這種緊縮對(duì)經(jīng)濟(jì)傷害太大，央行通常會(huì)放松信貸并經(jīng)歷貨幣貶值。這個(gè)階段在市場(chǎng)行為中很容易觀察到：利率上升，長(zhǎng)期（債券）利率的上升速度快于短期利率，同時(shí)貨幣走弱。

5.債務(wù)危機(jī)爆發(fā)且利率無(wú)法進(jìn)一步降低時(shí)（例如，利率為零或長(zhǎng)期利率限制了短期利率的下降），央行會(huì)“印鈔”（創(chuàng)造貨幣）并購(gòu)買債券，試圖壓低長(zhǎng)期利率并放松信貸，使債務(wù)償還更容易。它并不是真的印錢。在這個(gè)過(guò)程中，央行本質(zhì)上是從商業(yè)銀行借入儲(chǔ)備，并支付極短期利率，如果債務(wù)拋售和利率上升持續(xù)，這會(huì)給央行造成問(wèn)題。

6.如果拋售繼續(xù)且利率持續(xù)上升，央行就會(huì)虧損，因?yàn)樗仨氉尀樨?fù)債支付的利率高于從購(gòu)買的債務(wù)資產(chǎn)中獲得的利率。當(dāng)這種情況發(fā)生時(shí)，這是值得注意的，但不是重大警報(bào)，除非央行出現(xiàn)顯著負(fù)凈值并被迫印更多錢來(lái)彌補(bǔ)其因資產(chǎn)收入少于債務(wù)支出而出現(xiàn)的負(fù)現(xiàn)金流。

出現(xiàn)上述情況之所以是一個(gè)重要的紅色警報(bào)，是因?yàn)槠漕A(yù)示著央行的死亡螺旋（即利率上升導(dǎo)致的問(wèn)題使債權(quán)人不愿持有債務(wù)資產(chǎn)，這又導(dǎo)致更高的利率或需要印更多錢，進(jìn)而導(dǎo)致貨幣貶值，引發(fā)更多債務(wù)資產(chǎn)和貨幣的拋售，如此循環(huán)）。這就是我所說(shuō)的央行破產(chǎn)。我稱之為“破產(chǎn)”是因?yàn)檠胄幸褑适д攤芰?，盡管它可以通過(guò)印鈔避免債務(wù)違約，但大規(guī)模印鈔會(huì)導(dǎo)致貨幣貶值并引發(fā)通脹性衰退蕭條。

7.債務(wù)重組和貶值。當(dāng)以最優(yōu)方式管理時(shí)，財(cái)政和貨幣政策的制定者就能實(shí)現(xiàn)我所說(shuō)的“和諧的去杠桿化”—讓通縮性降低債務(wù)負(fù)擔(dān)的方式（如債務(wù)重組）與通脹性降低債務(wù)負(fù)擔(dān)的方式（如債務(wù)貨幣化）相互平衡，使去杠桿化過(guò)程既不會(huì)造成難以接受的通縮，也不會(huì)導(dǎo)致難以接受的通脹。

8.在這種時(shí)期，通常會(huì)實(shí)施特別征稅和資本管制等非常規(guī)政策。

9.去杠桿化過(guò)程必然會(huì)減輕債務(wù)負(fù)擔(dān)并實(shí)現(xiàn)重返均衡。無(wú)論采取何種方式，債務(wù)和債務(wù)償還水平最終都會(huì)與可用于償債的收入重新匹配。在多數(shù)情況下，通脹性蕭條會(huì)導(dǎo)致債務(wù)在周期末期貶值。此時(shí)政府通過(guò)資產(chǎn)拋售增加儲(chǔ)備；央行通過(guò)將貨幣與硬通貨或硬資產(chǎn)（如黃金）掛鉤，加之中央政府和私人部門財(cái)務(wù)回歸可持續(xù)水平，實(shí)現(xiàn)從快速貶值的貨幣向相對(duì)穩(wěn)定的貨幣的嚴(yán)格過(guò)渡。

此階段的初期必須通過(guò)大幅提高持有該貨幣及其計(jì)價(jià)債券的收益，并嚴(yán)懲債務(wù)違約行為，來(lái)重新建立貨幣與信貸的信用，具體表現(xiàn)為獎(jiǎng)勵(lì)債權(quán)人、懲罰債務(wù)人。此階段將實(shí)施極其緊縮的貨幣政策和極高的實(shí)際利率，雖然短期內(nèi)會(huì)造成陣痛，但非常有必要。若其能持續(xù)實(shí)施，貨幣、信貸、債務(wù)、支出及儲(chǔ)蓄的供需關(guān)系終將回歸平衡。

具體實(shí)現(xiàn)路徑主要取決于兩個(gè)關(guān)鍵因素：一是債務(wù)是否以央行可創(chuàng)造的貨幣計(jì)價(jià)，二是債權(quán)、債務(wù)雙方是否主要為國(guó)內(nèi)主體。

這兩個(gè)關(guān)鍵因素將決定中央政府與央行在此過(guò)程中的調(diào)控靈活度。若滿足這兩個(gè)條件，調(diào)整過(guò)程將較為平緩；反之則必然更加痛苦。此外，該貨幣是不是廣泛使用的儲(chǔ)備貨幣也至關(guān)重要—儲(chǔ)備貨幣地位能帶來(lái)更高的邊際購(gòu)買傾向，人們會(huì)更愿意持有該貨幣及以其計(jì)價(jià)的債務(wù)。但需要指出的是，歷史經(jīng)驗(yàn)表明，政府往往濫用發(fā)債特權(quán)，最終導(dǎo)致特權(quán)喪失，其衰落也將更為突然和痛苦。

除了“演化”，沒(méi)有什么是永恒的

我對(duì)歷史的研究告訴我，除了“演化”，世上沒(méi)有什么是永恒的。在演化過(guò)程中存在著像潮汐般的周期循環(huán)——潮起潮落，難以抵擋或逆轉(zhuǎn)。

要想應(yīng)對(duì)這些變化，關(guān)鍵在于了解自己正處于周期的哪個(gè)階段，并掌握應(yīng)對(duì)這一階段的永恒和普遍原則。

隨著環(huán)境條件的變化，應(yīng)對(duì)方式也必須隨之調(diào)整——換句話說(shuō)，什么方式最優(yōu)取決于所處的環(huán)境，而環(huán)境始終處于我們剛剛探討過(guò)的那些動(dòng)態(tài)變化之中。

如果一個(gè)社會(huì)無(wú)法順應(yīng)變化，它終將走向衰亡。這就是為什么持續(xù)不斷地改革、以適應(yīng)變化才是最優(yōu)之道。

判斷一個(gè)體系優(yōu)劣的標(biāo)準(zhǔn)非常簡(jiǎn)單：它是否能有效滿足大多數(shù)人的需求。這一點(diǎn)可以通過(guò)客觀指標(biāo)加以衡量，我們也確實(shí)正在并將繼續(xù)這樣做。

話雖如此，從歷史中傳遞出最響亮、最明確的教訓(xùn)是：通過(guò)高效協(xié)作建立共贏關(guān)系、共同擴(kuò)大并合理分配“蛋糕”，讓大多數(shù)人都感到滿意，比為財(cái)富與權(quán)力而內(nèi)戰(zhàn)、導(dǎo)致一方壓倒另一方的方式，要更有回報(bào)、也少得多的痛苦。